2022年8月1日起施行的期貨和衍生品法明確了期貨及期權(quán)新品種未來上市實行注冊制，這也意味著期貨品種工具創(chuàng)新步伐有望提速。雖然目前國內(nèi)期貨品種體系已經(jīng)逐步完善，但是由于產(chǎn)業(yè)鏈錯綜復(fù)雜，部分行業(yè)上下游產(chǎn)品沒有對應(yīng)的期貨品種導(dǎo)致有些企業(yè)仍無法實現(xiàn)完全有效對沖。因此，期貨品種再擴容成為產(chǎn)業(yè)和期貨業(yè)內(nèi)人士的共同期待。針對企業(yè)訴求較高的期貨品種，近期期貨日報記者對產(chǎn)業(yè)進行了摸底調(diào)查。即日起，本報推出“產(chǎn)業(yè)避險遇痛點共盼期貨品種體系完善”系列報道，敬請關(guān)注。

11月18日，中國人民銀行、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《境外機構(gòu)投資者投資中國債券市場資金管理規(guī)定》，明確提出境外機構(gòu)投資者可按套期保值原則開展境內(nèi)人民幣對外匯衍生產(chǎn)品交易，管理投資中國債券市場所產(chǎn)生的外匯風(fēng)險敞口，在取消柜臺交易的對手方數(shù)量限制的同時對境外機構(gòu)投資者開展外匯衍生產(chǎn)品交易作出了相應(yīng)要求。事實上，隨著全球外匯市場波動的整體加大，相關(guān)產(chǎn)業(yè)企業(yè)對國內(nèi)推出人民幣外匯期貨的呼聲也日益高漲。

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企業(yè)外匯風(fēng)險規(guī)避需求激增

2022年，外匯市場的波動整體加大。在以俄烏沖突、能源危機尤其是美聯(lián)儲強勢加息疊加市場對美聯(lián)儲加息縮表緊縮預(yù)期下的國際新時局中，美元一家獨大的特征非常明顯。除了因能源供給端強勢而受益的俄羅斯盧布相對于美元表現(xiàn)強勢外，大多數(shù)發(fā)達國家以及新興國家的貨幣皆表現(xiàn)疲軟，人民幣也受到一定影響。

這一度引發(fā)了國內(nèi)上市公司掀起外匯套保潮。從數(shù)據(jù)來看，年內(nèi)A股上市公司發(fā)布涉套期保值相關(guān)公告1211份，超去年同期的1039份。共有511家公司發(fā)布了關(guān)于開展或繼續(xù)開展套期保值業(yè)務(wù)的公告，其中267家公司僅開展外匯套保，43家公司同時開展外匯套保和商品套保。

從傳統(tǒng)意義來說，人民幣貶值有利于出口，但現(xiàn)實中的出口型企業(yè)也會面臨人民幣貶值導(dǎo)致的外匯會計風(fēng)險。對于進口型企業(yè)和持有美元債的企業(yè)來講，人民幣貶值的副作用則更為直觀，進口的盈利將因為匯兌的損失減少或抵消，而持有美元債的企業(yè)將支付更多的人民幣進行兌換還債，造成企業(yè)利潤減少。

對此，部分企業(yè)通過調(diào)整進出口相匹配的方式，自然對沖外匯風(fēng)險，或者通過貿(mào)易融資方式實現(xiàn)風(fēng)險規(guī)避。同時，也有一些境內(nèi)企業(yè)開始通過使用金融衍生品或者海外經(jīng)營資產(chǎn)的方式對沖匯率波動的風(fēng)險。目前，企業(yè)可以通過銀行提供的遠期結(jié)售匯業(yè)務(wù)、人民幣外匯掉期以及人民幣外匯期權(quán)等金融衍生品的方式對匯率波動進行套期保值。

總體來看，境內(nèi)企業(yè)可以接觸到的這些外匯套保工具多是透明度較低的場外市場工具。“其優(yōu)點是可以根據(jù)客戶需求定制合約，缺點在于各家企業(yè)的額度需要審批，流動性不足，市場化有限，而且對沖成本偏高?！毙潞谪浉笨偨?jīng)理李強對期貨日報記者表示，期貨體系的外匯套保優(yōu)勢在于流動性好，但由于不是定制的，有展期風(fēng)險，而且目前國內(nèi)沒有外匯期貨，外匯期貨只能通過離岸的香港市場或者新加坡市場來交易，這需要企業(yè)擁有海外交易能力。

“據(jù)我們近期的調(diào)查走訪，浙江省中小型企業(yè)使用即期工具相對較多，占比為80%—90%(統(tǒng)計口徑為履約)。衍生品相對較少，以相對簡單便捷、更容易理解的遠期為主?！蹦先A期貨研究所宏觀外匯分析師周驥向記者介紹，遠期作為場外工具，其特點決定了它能夠很好地配合企業(yè)實際外匯管理需求。但是由于外匯遠期流動性較低，并且在場外交易很難變現(xiàn)，只能到期交割。此外，外匯遠期合約的到期執(zhí)行與企業(yè)的履約能力和意愿掛鉤，因此缺乏信用的小企業(yè)較難找到外匯遠期交易對手或者交易成本會相對偏高，并且對企業(yè)有比較高的信用度要求，交易資金量的大小會影響企業(yè)的交易成本等。

對于遠期結(jié)售匯，一德期貨宏觀經(jīng)濟分析師車美超介紹，該業(yè)務(wù)要求資金占用量大，如果企業(yè)授信不足，遠期結(jié)售匯的金額也會受到限制。其次，展期或者注銷需要繳納額外的費用，增加套期保值的潛在成本。如果選擇外匯期權(quán)，車美超介紹，企業(yè)可以支付一定的權(quán)利金得到“以小博大”的選擇權(quán)，不過由于權(quán)責(zé)分離，收益與風(fēng)險并不對稱，買入期權(quán)支付權(quán)利金勢必增加期初費用，成本進一步提升。此外，不同執(zhí)行方式的期權(quán)定價也不一樣，美式期權(quán)定價更為復(fù)雜，對于對衍生工具不夠熟悉的企業(yè)而言，也不夠“友好”。

同時，國內(nèi)可以從事外匯套保的銀行對不同性質(zhì)的企業(yè)報價也會有所差別，不同銀行之間的報價也并不透明，這使得一些需要進行外匯風(fēng)險管理的中小企業(yè)望而卻步。在進行外匯風(fēng)險管理申請時流程繁瑣造成的時滯性也給企業(yè)帶來了困擾。

“此外，境內(nèi)企業(yè)使用的外匯套保工具，交易對手主要是銀行也造成了市場主體結(jié)構(gòu)不合理，使境內(nèi)企業(yè)在合約交易上處于天然的弱勢?！闭闵唐谪浛偨?jīng)理胡軍表示，我國目前外匯市場的組織體系實際上只有兩部分，即中央銀行和外匯銀行，客戶被排除在市場體系之外，真正意義上的經(jīng)紀人也遠未形成。在我國現(xiàn)行的外匯交易制度內(nèi)，只有限定會員可以參與競價，并且參與主體僅限于有外匯交易牌照的商業(yè)銀行。這一制度要求直接阻礙了市場參與者的自由選擇，限制其參與到外匯市場競爭中，不利于市場效率的提高。在實際交易中，這將導(dǎo)致外匯遠期報價價差過大的情況，不利于企業(yè)參與外匯套保。

境內(nèi)外匯套保體系相比境外“囊中羞澀”

從境外國際金融市場來看，匯率衍生金融工具體系比較成熟，形式多樣。離岸市場已有多種人民幣相關(guān)的衍生品，包括人民幣無本金交割遠期、人民幣無本金交割期權(quán)、人民幣無本金交割掉期、人民幣兌外幣期貨和相應(yīng)的期貨期權(quán)等。一般情況下，境外機構(gòu)進行外匯管理時會選擇場內(nèi)、場外工具相結(jié)合。

“場外衍生工具可以根據(jù)客戶需求進行個性化定制，但在匯率雙向波動的情況下，也因為這種差異化較大導(dǎo)致其‘靈活性差、流動性不好’，很難準確地對客戶形成有效保護。”李強提到，外匯期貨作為目前場內(nèi)匯率衍生工具中流動性最好的品種，由于“合約標準化、交易所內(nèi)集中交易”的特點，“交易靈活、流動性好”則是其最大的優(yōu)勢。

據(jù)了解，隨著外商對中國投資的增長，新加坡、中國香港和日本都推出了NDF交易市場，用于離岸人民幣風(fēng)險管理。2006年，CME也推出了人民幣NDF型期貨和期權(quán)交易。作為離岸人民幣市場交易最活躍的香港市場，香港交易所于2012年推出了全球首只可交收的人民幣期貨，隨后交易量和品種種類不斷擴大。目前，新加坡和中國香港已經(jīng)是最重要的離岸人民幣期貨市場。

“相較于境內(nèi)企業(yè)主流的避險方式，境外人民幣期貨作為場內(nèi)衍生品，擁有成本低、透明度高、流動性較好的特性?！敝荏K解釋，一方面，境外外匯期貨采用的是場內(nèi)交易，點差一般會小于境內(nèi)銀行柜臺市場。另一方面，境外外匯期貨是在場內(nèi)進行標準化合約交易，具有集合競價、價格公開透明、雙向交易、保證金以及當(dāng)日無負債結(jié)算等特點，這也提高了交易效率和流動性。周驥坦言：“由于境內(nèi)匯率避險工具相對有限，一些有條件的企業(yè)已經(jīng)將目光放到了海外?！?/p>

由于沒有完善的場內(nèi)市場，境內(nèi)外匯套保市場化程度不高。如銀行進入市場的交易受中央銀行核定的結(jié)算周轉(zhuǎn)余額的控制，超額或不足才可以進入市場拋補。國有商業(yè)銀行的分支機構(gòu)不能直接入市，開市時間每天只有上午兩個小時，尚沒有形成一個從周一到周五連續(xù)24小時不間斷交易的全球性市場。

在胡軍看來，目前人民幣名義匯率圍繞均衡匯率波動的局面已經(jīng)基本形成，實體企業(yè)其實需要更多樣化的對沖工具來規(guī)避外匯波動風(fēng)險。從監(jiān)管當(dāng)局的角度，要設(shè)計更好的交易機制，使外匯衍生品市場的交易機制有利于實體經(jīng)濟微觀主體避險；從金融機構(gòu)的角度，可以根據(jù)實體經(jīng)濟發(fā)展和企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險的需求，提供多樣化、便利的產(chǎn)品和服務(wù)。

國內(nèi)市場推出外匯期貨正當(dāng)時

“現(xiàn)階段，在套保品種和工具選擇上，境內(nèi)外匯衍生工具其實較為有限?！焙娞岬?，幣種上，現(xiàn)階段，我國貿(mào)易伙伴已發(fā)展到220多個國家和地區(qū)，但是外匯遠期交易市場可以用人民幣進行交易的外幣幣種仍主要集中在美元、日元、港元和歐元等。外匯風(fēng)險管理工具上，我國和成熟市場相比，可選擇對象仍然相對較少。

隨著人民幣匯率改革的不斷推進，匯率波動彈性明顯加大，匯率雙向浮動顯著。伴隨著歐美市場需求出現(xiàn)萎縮，我國勞動力成本上升，進出口行業(yè)的毛利率也出現(xiàn)下滑趨勢，對于企業(yè)盈利穩(wěn)定性而言，匯率風(fēng)險權(quán)重會進一步增大。“但由于境內(nèi)還未設(shè)立外匯相關(guān)的期貨市場，境內(nèi)企業(yè)無法參與到期貨市場中進行外匯套保。境內(nèi)銀行也僅提供較為基礎(chǔ)的外匯衍生工具，且匯買價與匯賣價的差值偏大，無形中也會增加實體企業(yè)鎖匯的成本?！焙姳硎?。

實際上，從宏觀層面看，外匯衍生品市場發(fā)展通過其避險功能有助于降低匯率波動對實體經(jīng)濟的影響，從而有利于匯率彈性的提高和匯率形成機制改革。胡軍表示，從微觀層面看，外匯衍生品的上市則將能為微觀主體提供更多的金融產(chǎn)品和服務(wù)，使其能夠更好地規(guī)避匯率風(fēng)險。使用外匯衍生品通過市場方式來規(guī)避未來損失的不確定性，可以利用合理的杠桿適度降低避險資金成本，企業(yè)還可以選擇不同的期限以更好地與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營周期相匹配。

“就工具特點來看，外匯期貨是在場內(nèi)進行標準化合約交易，合約內(nèi)容一目了然，不需要進行私下繁瑣的合約細則談判，提高實體企業(yè)交易效率且流動性大。”車美超補充表示，而且，期貨工具采用集合競價、價格公開透明，市場價格的變化并不影響最終的交割價格，且對于各類參與企業(yè)沒有價格歧視，有外匯風(fēng)險管理需求的企業(yè)都可以參與進來，不用考慮企業(yè)背景和授信額度。

此外，雙向交易和對沖平倉的機制也可以給實體企業(yè)帶來雙向交易的機會。車美超介紹：“無論匯率升值還是貶值，進出口企業(yè)都可以通過買入建倉或者賣出建倉來進行外匯套保，當(dāng)現(xiàn)貨合同履行結(jié)售匯發(fā)生損益的同時，企業(yè)通過反向操作對沖平倉解除履約責(zé)任，操作靈活、及時，為實體企業(yè)帶來極大的便利?！?/p>

總體來看，相比遠期結(jié)售匯，外匯期貨具有強流動性、低成本、更市場化的特點?？梢愿痈咝У貫槠髽I(yè)進行高效的匯率風(fēng)險對沖。李強補充說，實際運作中，待外匯衍生品上市后，由于對即時性要求較高，企業(yè)在管理風(fēng)險的過程中也會提升智能系統(tǒng)建設(shè)。對于涉及大宗商品的企業(yè)而言，其本身對于大宗商品就有風(fēng)險對沖的需求。再進一步將風(fēng)險對沖覆蓋至匯率時，建立整體系統(tǒng)性的架構(gòu)將成為必然，而這也會顯著提升企業(yè)自身核心競爭力。

（文章來源：期貨日報）

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